协同收紧流动性中美将心照不宣

话题缘起

危机时期，中美采取了宽松的货币政策，现在需要逐步回收流动性。2月12日，中国央行再次上调存款准备金率0.5个百分点，旨在收缩过剩流动性；随后的2月18日，美联储突然宣布提高贴现率0.25个百分点至0.75%，此举使得该利率与联邦基准利率之差扩大到0.5个百分点。

人们不禁要问政策退出大幕是否已经开启？加息周期是否将提前到来？本期宏观今日谈，《每日经济新闻》邀请三位专家为您解读。

对话嘉宾

赵锡军 中国人民大学财政金融学院

副院长鲁政委 兴业银行(601166)首席经济学家李迅雷 国泰君安首席经济学家

政策退出大幕开启

NBD：美联储突然宣布从19日开始上调贴现率，市场反应强烈，此举目的何在？

李迅雷：制定货币政策的依据是实体经济，要改变现行政策，就有坚实的经济增长和就业市场的改善做支撑。在失业率仍处于10%的高位情况下，美联储此举是希望在不带来广泛经济影响的情况下回笼过多的流动性。贴现率调整也意味着美联储贷款工具进一步趋向正常化，并且预计也不会导致家庭及企业的信贷状况趋紧。

赵锡军：在我看来，美联储的政策指向很明确，那就是防通胀。从美国1月份数据看，CPI仅上升0.2%，扣除食品和能源价格的核心CPI环比下降0.1%，还看不出通胀的迹象，但PPI上涨了1.4％，核心PPI上涨0.3%，值得提防。经济政策需要逆周期而动，过去一年，美国为挽救经济已经释放了过多的流动性，如果等到恶性通胀来临才出手，代价将很惨重。

NBD：2月12日，中国央行再次出其不意地上调存款准备金率，怎样看中国央行的措施？

鲁政委：央行调高存款准备金率一定程度上仍是一个中性的工具，并非货币政策收紧的标志。M1超预期大幅增长显示货币流通速度正在迅速加快，预计央行仍将保持紧缩。另外，近期外汇净流入的增加导致外汇占款同步增长，使得央行基础货币投放过大，并引发流动性进一步过剩的忧虑，加之物价上涨压力仍挥之不去，最终迫使央行再次选择收紧银根。

赵锡军：央行上调准备金率是基于多方面考虑的。首先，1月份银行放出了1.39万亿元的新增贷款，而2月份向来又是商业银行放贷冲动强烈的月份；其次，2月份有7000多亿央票到期，导致商业银行握有大量的储备。央行此时祭出上调准备金率的措施，也是出于对资金加强控制的考虑。

NBD：中国央行出手不到一周，美联储就突然提高贴现率，中美两国互相呼应，这是否意味着政策退出的大幕正式开启？

鲁政委：美联储的退出举措早已在悄然进行，只是为了市场情绪不得不再三强调货币政策仍然维持宽松。正常情况下，贴现率一般较联邦基金利率高出1个百分点。目前联邦基金利率的目标区间为0~0.25%，此次上调贴现率是两者恢复1个百分点利差正常水平的开始。不过，可以肯定的是，全球的流动性高峰已经过去，两国央行不会对信贷再度开闸放水。

中美为何心照不宣

NBD：危机初始，中美两国采取宽松的货币政策来刺激经济。在经济逐渐复苏，通胀阴云压顶的情势下，两国又各自所祭出的货币政策工具，让人浮想联翩。作为全球举足轻重的两个制度差异巨大的经济体，退出策略是否有一种联动的效应？

鲁政委：美联储货币政策目标的实现，主要是通过其完善的市场机制来完成，而不是利用其中央银行特殊的地位，通过行政窗口指导的方式来实现。当美联储的货币政策取向一经确定，各种间接调控的政策工具便有机联动，互相配合。从此次政策举措看，美联储的策略选择其实层次很分明：利用与市场的灵敏对话机制，预先对市场吹风，待市场预期一致，再运用其操作熟练的微调工具，缓冲政策变更风险。

相比美国，中国的货币政策调控目标更复杂。中国的货币政策既要兼顾外部因素对冲央行独立性问题，又要避免因为货币扩张退出不及时造成通胀失控的局面。中国的利率和汇率基本都是盯住美国，很难单独行动。因此，中国的紧缩举措要考虑避免国内外利差过度拉大，防止热钱涌入的问题。在此约束下，除了管制信贷增量外，央行常规性调控工具多偏数量型，加息要跟随美国的步骤。从这个意义上讲，两国的退出策略确实具有联动性。

NBD：有趣的是，近日美股连续大涨，A股虎年首日却微微收低，为什么会产生这样的分化？

李迅雷：市场最初担心上调贴现率可能导致资金成本上升，甚至加息，但这种预期其实早已提前释放。从另一个角度讲，上调贴现率也显示了美国乐观的经济前景。反观A股，在紧缩政策影响下，沪深两市表现出缺乏坚定的做多信心。个别权重股做多无人响应，概念股的炒作也只能是自得其乐。不过，中国货币当局的紧缩政策才刚刚开了个头，市场尚不至于出现立竿见影的流动性趋紧效应。

财政政策还需“积极”

NBD：由于在危机中采取了非常的措施，目前美联储面临许多艰难的选择，未来美联储将会对货币政策做怎样的调整？

李迅雷：美联储资产负债表规模急剧膨胀是非常态的，未来首先要解决这个问题；其次，随着美国经济好转，美联储要不断调整利率，将货币政策恢复中性，防止对经济的过度刺激；最后，美国货币政策退出需要考虑美元汇率。美元大幅贬值，欧洲、日本和中国在内的货币对美元大幅升值，对于促进美国出口有积极作用，更重要的是使未来全球资产价格、大宗商品价格上涨，从而消解美国庞大的内外债务存量。

赵锡军：美国货币政策的调整方向是退出，现在超常规的低利率不可能长期持续，任务将非常艰巨。和中国不同，美国目前的经济增长前景不好，失业率仍在10%以上，而且并无下降的态势。在这样的情况下，货币政策如何退出？既防范由流动性过多、资金成本过低而带来高通胀甚至新的资产泡沫，又能保证在退出的同时不中断经济复苏，这将是美联储面临的艰难挑战。

NBD：4万亿的投资计划，去年9.6万亿新增贷款和今年1月份1.39万亿的新增贷款，在这些数字背后，中国未来的货币政策面临着怎样的挑战？

赵锡军：对中国而言，今年经济“保8”应该没问题，这意味着我们的决策环境比美国和欧洲好很多。但反过来看，正因为我们的经济复苏速度快，扩张型货币政策的后果可能会更严重，物价上涨会更快。因此，在宏观政策上比较合适的选择是，继续实行积极的财政政策，对经济增长提供支持，但货币政策要尽快往回走，并不是马上回到中性，扩张的程度应迅速降低。一个主要的措施是控制贷款规模，银行信贷不能像今年1月那样持续放量。同时，利率、汇率政策都应调整，尽早将通胀风险纳入政策考量。尽管目前流动性充裕，但CPI尚未造成太大的问题，这是因为产能过剩的制约，部分抵消了流动性对于价格的推动。但近年随着出口复苏，产能过剩的问题有所缓解，通胀风险可能急剧上升。再加上去年以来资产价格大幅上涨，最终也会对CPI产生推动作用。若不及时调整货币政策，后遗症将会非常严重。

结束语：今年被看作是经济刺激政策“退出”的一年，各界普遍认为，若不采取措施，会给市场造成现实的通胀压力，以及资产价格的剧烈波动。对于这个问题，几位专家均表示，各国选择什么样的退出政策和退出时点均取决于本国经济的基本面。为保证不造成全球经济动荡，“退出”也需稳定协调，步调一致。

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