创业板强势之谜

创业板强势之谜

2013年的股市分化严重，主板市场表现不佳但创业板却表现抢眼。年初至今，主板下跌近10%，但创业板指数却大涨超过40%，即使放眼全球，创业板的表现都是非常亮丽的。创业板表现如此强势，相对主板的溢价如此之高，尽管有一定的炒作因素，但更多的还是有其合理的成分。 　　第一，创业板今年的出色表现受益于全球追捧偏好小盘股的浪潮。从全球范围看，当前都处于小盘股表现优于大盘股的阶段。A股市场上，小盘股在2013年才逐步展示出优于大盘股的表现，创业板今年的出色表现和国际整体风格偏好一致。 　　实际上，金融危机之后，全球的经济都处于痛苦的结构转型之中，金融危机前全球经济的平均增速接近3.5%，2012年全球经济增速只有2.13%，2013年预期也只有2.17%，这么低的增速意味着传统的大周期性行业，如原材料、能源等难有出色表现。转型也意味着改变，意味着受益于原来经济模式成长起来的大公司好日子不再。所谓创造性毁灭，不破不立，在传统公司逐步走下坡路的时候新的公司成长壮大起来。马云所曾说，“如果银行不改变我们就改变银行。”这句话实际上表明了当前转型期经济的特点：传统行业势微，新兴行业受到追捧。 　　第二，行业构成不同是创业板公司表现超越主板的重要原因。创业板公司的行业分布和主板有很大不同，与其说是创业板指数表现出色，还不如说是代表中国未来发展方向的行业表现出色。占创业板总市值比例最大的三个行业是工业、信息技术和医疗保健；而主板总市值比例最大的三个行业是金融、能源和工业。最大的三个行业市值占比都在70%左右。即使同是工业，创业板中的公司也更多的代表了未来产业的发展方向，比如机械自动化等。 　　不同行业之间的估值差异明显，创业板所代表的行业估值本身就要大幅高于银行、能源为代表的传统行业。即使同样行业的公司，创业板公司的盈利增速也是高于主板或中小板。行业分布及公司质地差别是创业板公司高估值和优异表现的重要原因。 　　第三，创业板的出色表现有中国股市自身的特色。 　　首先，A股的创业板和其它市场的创业板可比性并不强。国际市场上比较成功的创业板中，美国的纳斯达克行业权重最高的行业分别是信息技术、可选消费和医疗保健，韩国KOSDAQ则为信息技术、可选消费和医疗保健，和我们的创业板有较大不同。另外，各个国家行业的发展阶段也差异巨大，成长性差异显著不同。 　　其次，A股投资者对于小盘股的格外偏好也是A股创业板表现优异的重要原因。比如A股和港股两地上市的A+H公司中，在大盘股上A股和港股估值接近，中盘股A股相对H股溢价50%，而小市值股票溢价高达150%。A股市场以中小投资者为主体的投资特点令市场中的中小市值个股更容易受到追捧。在经济基本面决定市场整体没有大机会的情况下，弹性优异的创业板个股更容易受到市场青睐。今年从全球范围来看，大多数创业板走势都好于主板，比如今年韩国创业板KOSDAQ指数上涨5%，韩国主板指数则下跌了近10%。 　　第四，股市的制度设计也令A股创业板风险相对较小。我们的创业板上市要求非常严格，而国外很多创业板上市条件非常宽松。此外，我们的退市制度并不像国外严格，这样创业板公司就被赋予了更高的估值溢价。 　　尽管今年以来创业板公司表现出色，但其出色表现并不能单纯归结于炒小盘股。创业板目前共有355家公司，今年以来，市值最大的100家公司平均涨幅49%，而市值最小的100家公司平均涨幅只有4.3%，市值大的公司表现反而更好，这也是反映了市场的相对理性，这和2010年盲目炒作小盘股不可简单类比。我们看到的创业板指数是由100只质地优异的成分股构成的，创业板指数表现出色，其实是创业板中优质的公司表现出色，并非所有的创业板公司都表现出色。 　　即使是最优秀的公司也应该有一个相对合理的估值水平。经过大幅上涨后，创业板整体的市盈率水平已经达到45倍，相对主板的估值溢价幅度也达到历史最高水平附近。对于创业板，市场的预期一直非常高，2012年年初时市场预计2012年创业板盈利增速40%，但最终实际盈利是负增长。当前市场预期创业板2013年业绩增速为45%，从目前来看要实现这个目标，难度不小。 　　由于创业板公司所处行业更好的适应了中国经济发展的方向，创业板的投资机会相较主板更为丰富。不过，创业板公司业绩波动大，下半年解禁规模也比较大，加之IPO重启带来更多的新增供给，其潜在的投资风险也不容投资者忽视。

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